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　　来源：六里投资报

　　不抱团
，不扎堆跟风当下最热门个股，但却一样能把长期年化收益做到15%；

　　这样的基金经理很少 ，国泰基金旗下程洲
，正是少数人中的一员 。

　　更难得是，程洲有着26年投研经验 、18年基金管理经验 ，历经了多轮牛熊考验；

　　Wind数据显示，其代表产品国泰聚信价值
，自2013年12月管理起，截至今年5月14日 ，12年多的任职回报472.85%
，年化收益15.09%
。

　　Wind数据显示，截至今年一季度末 ，全市场数千只主动权益基金中
，由同位基金经理管理时间超12年
、年化收益超12%的“双12
”基金仅11只，国泰聚信便是其中之一 ，且位居前列。

　　凭借这份长期业绩
，国泰聚信在2017、2022年4次荣获金牛奖 、明星基金奖等行业权威奖项，程洲本人也在2023年荣获《中国证券报》颁发的“金牛奖20周年持续优胜基金经理”殊荣 。

　　程洲的投资起点始于2008年 ，刚上手管理基金
，就遭遇席卷全球的金融危机
。上证指数从6000点一路跌至1664点。

　　这段至暗时刻，塑造了他此后整个投资框架的底色 ，对市场风险永远保持敬畏之心 。

　　他深刻体会过“熊市不言底 ”，也见识过“牛市不言顶”
。

　　从那以后
，他再也不相信有“100%概率
”的事情；任何判断都要留有余地，任何投资都要有安全边际。

　　这种敬畏 ，后来一次次被验证 。

　　2015年的互联网+泡沫
、前几年的核心资产泡沫、新能源泡沫——程洲都选择了提前离场或拒绝参与。

　　不是因为他不看好那些行业
，而是他觉得价格已经脱离了价值
。

　　每次都说这次不一样，其实每次都一样。

　　市场越是人声鼎沸的时候 ，越是需要冷静
，再优质的企业也要看价格 。

　　作为一名价值成长风格的选手，程洲不排斥成长股 ，但会选择深度左侧布局
，买在无人问津处；

　　他捕捉的是好价格 、成长性之间交错重叠的部分，相信价格终将反映价值 ，按照“行业龙头
、自由现金流好、估值低”的标准严选个股
。

　　图1：程洲管理的基金情况

　　来源：

　　Wind
，基金2026年一季报，规模截至2026.3.31 ，业绩回报截至2026.5.14，历史业绩仅供参考
，不预示未来表现也不构成投资建议。

　　价值投资≠低估值

　　以好价格买好的公司

　　有些分析把程洲归类为“低估值选手 ”，其实不然 。

　　从他的持仓来看 ，包含有不少成长性强的新质生产力的细分龙头
。

　　这些公司的绝对估值未必最低
，但从产业链地位或国际比较来看，相对估值具有吸引力 ，

　　程洲认为
，这同样属于价值投资的范畴。

　　从绝对估值看，以国泰聚信为例 ，Wind数据显示
，截至今年一季度末，组合重仓股的平均市盈率近年来基本位于40倍以下 ，多数时间低于同类平均水平；平均市净率更是持续低于同类平均水平 。

　　因此
，把他的投资风格界定为“价值成长
”更加贴切，

　　程洲曾经明确表示过 ，“我不会去买那些明显高估的东西，但如果这个东西有成长性
，我也愿意给一个合理的溢价
。”

　　这正是他区别于“深度价值 ”或“纯低估值
”风格的地方。

　　既看重公司的质量，也看重买入的价格；

　　既追求成长性 ，又不会为成长支付过高的溢价
，再优质的企业也要看价格 。

　　程洲认为，价值投资的核心就是以好的价格买好的公司 ，

　　在此基础上
，他的选股标准非常明确：行业龙头 、自由现金流好、估值；这三条缺一不可
。

　　行业龙头意味着竞争地位稳固；自由现金流好意味着盈利质量高；买估值更低的品种，则提供了安全边际和潜在回报空间。

　　这套方法在国泰聚信的长期业绩上已经得到了验证 。

　　图2：国泰聚信价值2026年一季度重仓股

　　来源：基金定期报告 ，

　　Wind
，基金持仓动态变化，仅供参考 ，不构成投资建议和承诺。

　　深度左侧
，不从众

　　在“无人问津处”寻找机会

　　程洲投资的另一大特点是深度左侧布局，有明显的逆向特征
。

　　他不追逐热门赛道 ，不跟风不从众，从基金定期报告可以看到
，他的持仓个股名单体现出了独立思考的特点。

　　很多股票，在底部可能只有他一家机构在买 。

　　例如 ，他在2018年四季度重仓原料药
。成为市场上最早布局该方向的基金经理之一。

　　当时许多医药专业出身的基金经理将其简单归类为低端制造而忽略
，而程洲从基本面和估值角度判断，认为原料药行业具备较好的投资价值 。

　　此后 ，这批底部买入的原料药个股涨幅可观
。

　　这种“深度左侧 ”的风格
，也意味着常常要承受“踏空
”和“过早介入”的压力。

　　不过，程洲更相信均值回归的力量 ，

　　无论是企业经营
、市场风格还是供需关系
，极端状态一定会修复 。

　　这种信仰不是盲目的，而是基于他对经济周期和产业规律的长期跟踪和理解
。

　　正是这种不从众的定力和深度左侧的方法 ，让他在市场低谷时能以低廉的价格买入优质资产
，在市场回暖时享受估值与盈利的双击。

　　对风险保持敏感

　　组合纪律性强，持仓更均衡

　　程洲的投资生涯始于2008年的熊市 ，

　　这让他在此后近18年的基金管理中，对风险始终保持天然的敏感性 。

　　反映在组合管理上
，就是三条铁的纪律
。

　　首先，不对行业作极端配置 ，更分散均衡。

　　程洲的投资框架中
，不主动做行业轮动，个股选择形成行业配置结果 。

　　基金定期报告显示 ，程洲的组合平均覆盖15-20个申万一级行业
，第一大重仓行业配置也就在20%左右，前三大行业合计一般在50-60%。

　　即使再看好某个方向 ，也会给自己留足余地
。

　　图3：国泰聚信价值行业配置变化

　　来源：基金定期报告
，

　　Wind，基金持仓动态变化 ，仅供参考
，不构成投资建议和承诺。

　　图4：国泰聚信价值行业集中度变化

　　来源：基金定期报告，

　　Wind

　　其次 ，是估值和个股层面的严格控制 。

　　个股层面，跟行业一样
，不走极端，前十大重仓股的集中度基本控制在60%以下；

　　而总持仓个股数量上的变化 ，也反映了他对组合管理的持续反思
。

　　翻看其过往定期报告
，可以发现2015年以前，管理规模较小时 ，其全部持仓仅有20来只
，符合经典教材中“约27只股票就可以分散非系统性风险 ”的理论。

　　但当规模增长到200亿后，程洲发现如果仍然只持有二三十只股票 ，一旦市场缩量、个股业绩不达预期
，流动性就会出问题；

　　于是从2016年开始，程洲明显增加了总持股数量 ，同时积极寻找新机会
，选择的过程中进行严格的质量筛选和估值控制，保持组合的更替和活力 。

　　估值方面 ，重仓股的平均市盈率，长期低于同类平均水平
。

　　即使是景气度再高的龙头
，如果估值过高，他也尽量少参与。

　　但纪律不等于僵化 。

　　程洲有一个独特的“空杯心态
”管理方法：

　　他时常会问自己 ，假设现在有一笔新资金到账
，现有持仓中的股票是否仍然值得买入？

　　如果答案是否定的，那就说明某些公司潜在收益率已然不足 ，应该果断调出
。

　　这种方法帮助他克服了人性中“不愿意认错”
，“不愿意卖出亏损股，不愿意实现亏损 ”的心理弱点。

　　2026年PPI转正

　　企业盈利有望持续改善

　　站在当下 ，程洲对2026年的权益市场的看法相对积极
，但也不盲目乐观 。

　　他判断，过去一年多驱动市场上行的核心逻辑 ，没有发生根本性转变——

　　政策支持力度持续加码
，流动性保持充裕，估值洼地效应依然显著
。

　　更重要的是 ，今年3月份PPI同比增速由负转正，这意味着企业盈利水平有望持续改善。

　　牛市格局或将维持
，但涨幅可能不及2025年 。

　　在具体方向上，他看好四条主线：

　　第一 ，硬科技。

　　尤其是国产算力 、半导体设备
、半导体材料等“卡脖子”环节
。

　　当然这里面选股有一定难度
，硬科技是市场关注的重点，整体估值水平比较高。

　　第二个 ，就是中游偏周期的方向 。

　　因为PPI转正是一个非常重要的信号
，意味着开始供需逆转了
。

　　当然，不同的行业可能节奏不一样 ，有些股价可能已经有反应了
，但有些还趴在底部。

　　但最终可能都会往上走，

　　因为只要亏损的时间足够长 ，行业会有自发的去产能
，市场规律肯定会起作用 。

　　所以中游偏周期的行业，像化工、机械 ，肯定是有机会
。

　　尤其像化工，年初的时候表现就还不错
，但后来因为美以冲突，油价大幅波动 ，其实现在很多股票反而跌回去了。

　　现在90美元油价
，很多化工股的盈利 、股价比60美元油价的时候还要低 。

　　第三个，就是一些出口链的公司
。

　　虽然人民币在升值 ，从一季报来看
，有些企业汇兑损失比较大，主要是因为大家没有想到升值会这么快。

　　如果大家对这个升值的趋势开始认同 ，做一些应对的话
，其实影响可能就没那么大了 。

　　同时，因为中国企业的竞争力 ，包括全球算力相关的电力设备
、储能、新能源这些需求
，都离不开中国
。

　　中国的出口强势行业，未来应该是有机会的。

　　第四个 ，港股应该还是一个估值的洼地，随着人民币升值的确定性越来越高之后
，它是有修复的一个空间 。

　　另外，如果到下半年 ，房地产市场能够企稳的话
，内需就会起来。

　　因为地产是周期之母，对内需的影响是非常大的 ，

　　跟房地产产业相关的一些建筑建材
，包括后面的消费，这些都可能会起来
。当然这点还需要持续观察。